【招标信用】赛力斯赴港上市

10月以来，赛力斯港股上市进程显著加速。10 月 13 日通过港交所聆讯后，其次日便召开董事会批准 H 股全球发售相关议案，由中金公司与中国银河国际证券担任联席保荐人，距离成为首家 “A+H” 两地上市的新能源车企仅一步之遥。
从招股书来看，此次港股 IPO 募资净额的 70% 将投入研发，这被外界解读为赛力斯强化关键技术自主能力、降低对外依赖的重要信号。当前赛力斯 A 股市值已超 2600 亿元，此次赴港上市要支撑并突破现有估值，向资本市场讲好 “新故事” 是核心 —— 叙事围绕两大主线展开：一是以问界品牌为核心夯实新能源车市场基本盘，二是借机器人、具身智能等新业务打开成长天花板，而新业务的推进，很大程度上依赖基本盘的稳定性与造血能力。
问界品牌已是赛力斯的绝对业绩支柱。招股书数据显示，2022 年至 2024 年，问界年销量从 7.8 万辆攀升至 38.9 万辆；2025 年上半年销量达 15.2 万辆，持续巩固市场地位。产品层面，问界已覆盖 20 万 - 60 万级 SUV 市场，推出 M5、M7、M8、M9 四款车型。
销量增长直接带动营收结构向问界高度集中：2022 年问界收入占比 60%，2024 年突破 1319 亿元、占比超 90%，2025 年上半年收入 563 亿元、占比仍超九成，意味着赛力斯的发展已与问界深度绑定。
为聚焦问界，赛力斯进行了果断的战略收缩。以 2023 年推出的蓝电品牌为例，2025 年上半年仅售出 1.1 万辆，经销商门店从 2022 年的 1882 家锐减至四百余家；渠道资源也全面倾斜问界，截至 2024 年底，问界已在全国超 210 个城市布局约 310 家 AITO 用户中心、670 家体验中心，高密度终端网络成为销量重要推手。
此外，赛力斯还有汽车零部件收入（增程器、驱动电机等），但近三年占比持续下滑，从 2022 年的 8.2% 降至 2024 年的 4.2%，2025 年上半年为 5.2%，对营收贡献有限；海外市场则是明显短板，2022 年至 2024 年海外收入从 39.22 亿元降至 42.11 亿元，占比从 11.5% 跌至 2.9%，2025 年上半年仅 14.22 亿元，亟待补强。
赛力斯的转型与华为深度相关。自 2019 年合作以来，华为从产品定义、技术研发到品牌营销、销售渠道全链路赋能，例如深度参与问界的工业设计、鸿蒙 OS 智能座舱与 ADS 智能驾驶系统，奠定其 “科技豪华” 定位。2024 年问界在新能源乘用车市场份额达 3.7%，还推动赛力斯实现扭亏为盈。
但高赋能也伴随高依赖风险。赛力斯在招股书中多次提示 “集中及交易对手风险”，坦言若与华为合作中断，业务与业绩将受重大影响。数据显示，赛力斯对 “供应商 A”（分析师指出指向华为）的采购额逐年攀升：2022 年 58 亿元（占总采购额 14.5%）、2023 年 72 亿元（17.4%）、2024 年 420 亿元（30.2%），2025 年上半年达 200.4 亿元（超 30%）。对比营收可见，2025 年上半年赛力斯营收 624.02 亿元，意味着三成营收需支付给华为；2024 年这一比例也接近三成，2023 年仅 20%。
更值得注意的是，华为智能汽车生态持续扩大，鸿蒙智行从 “四界” 扩展到 “五界”，技术优势逐渐拉平 —— 例如 ADS4.0 成为体系内车型加价选配，问界 M9 的流媒体内后视镜等配置也出现在享界 S9 上。尽管 2025 年前三季度问界在鸿蒙智行 34.4 万辆交付量中占 76.7%，但竞争加剧不可逆。赛力斯也承认，若问界品牌需求下降、市场表现恶化或出现舆情，将对自身造成重大冲击。
为应对风险，赛力斯通过股权与品牌强化绑定：2025 年 9 月收购华为所持深圳引望智能（华为智能汽车业务核心）10% 股权，作价 115 亿元；2024 年 7 月以 25 亿元收购华为持有的 “问界” 全类别商标权及相关专利，从商标使用方变为拥有者，提升品牌主导权。
赴港上市后，赛力斯需证明自身不止 “造车” 的价值，为此正从两方面突破：
一方面，整合新能源产业链上下游。2025 年 1 月，赛力斯以 81.64 亿元收购龙盛新能源 100% 股权，将问界使用的数字化工厂纳入囊中，未来无需支付超级工厂租金，改善经营现金流；同时依托华为生态布局充电网络，目前全国超 1.2 万个充电桩，相关收入成为第二增长曲线，此次港股募资 20% 将用于多元化营销与海外充电网络建设。
另一方面，押注 “新能源汽车 + 具身智能” 新赛道。2025 年 10 月，赛力斯子公司重庆凤凰技术与字节跳动火山引擎签署合作协议，围绕 “多模态云边协同智能机器人决策、控制与人机增强技术” 攻关 —— 火山引擎提供算法与算力支撑，赛力斯推动产业化落地。在上市关键节点强化科技标签，有助于赛力斯区别于传统车企，争取更高估值，西南证券便给出其 2025 年 31 倍 PE，显著高于传统汽车零部件 15 倍 PE。
不过分析师也指出，赛力斯当前资源与声誉仍高度依赖问界销量，若汽车业务波动，将直接影响新业务投入能力。如何在稳住基本盘的同时打开第二增长曲线，成为其估值切换的关键。